Сланцевикам предлагают умерить аппетиты

В феврале прошлого года компания Kimmeridge выпустила интересный анализ ситуации в сланцевой отрасли «Подготовка сектора E&P к энергетическому переходу: новая бизнес-модель» (E&P — Energy&Power). Хотя прошел год, изложенные там идеи нисколько не устарели, а показательные графики (во многом актуальные для любых видов бизнеса) и начавшееся возрождение сланцев точно на предсказанных Kimmeridge принципах позволяют нам предложить читателям ознакомиться с текстом. Фактически, перед нами концентрированная история взлета сланцев, анализ их проблем и прогноз на будущее, написанная очевидцами, у которых эта история сидит глубоко внутри печени.

Вот как представляют себя авторы. Основанная в 2012 году Kimmeridge — частная акционерная компания, базирующаяся в Нью-Йорке и Денвере, специализирующаяся исключительно на разработке недорогих нетрадиционных нефтегазовых активов в энергетическом секторе США. Фирма отличается глубокими техническими знаниями, активным управлением портфелем и собственными исследованиями и сбором данных. С момента своего создания компания привлекла более $3 млрд ограниченных партнерских обязательств и участвует в проектах на более чем 100 тыс. акров в высококачественных североамериканских нефтегазовых бассейнах. 

В этой преамбуле интересна уверенность авторов в изобилии сырья и возможности сланцев приносить хорошую прибыль. А ведь это писалось в феврале 2020 года, когда цена нефти камнем падала вниз.

Рост числа буровых в США с 254 на 1 сентября 2020 года до 373 на 15 января 2021 года (+47%) наглядно показывает – оптимизм Kimmeridge был обоснован. 

Baker Hughes и Halliburton дружно предсказали восстановление мировой нефтегазовой отрасли. Скорректированная операционная прибыль Baker Hughes почти достигла $462 млн в четвертом квартале прошлого года, практически удвоившись по сравнению с третьим кварталом.

Продолжим знакомство с докладом.

Сожжением инвестированного капитала почти все анализируемые компании занимались ударными темпами, и денег на офисные расходы не жалели. Поразительно, что отрасль все равно выдавала на рынок большие количества нефти и газа. Объяснение этому чуду только одно – близкие к нулю процентные ставки на капитал.

Ниже авторы подробно анализируют, как именно сланцевики обманывали и обворовывали акционеров. Интересный материал о методах анализа бизнеса.

Это о США или о планировании в СССР и в «Газпроме»?

Новая бизнес-модель и необходимый расчет: возврат денежных средств и подготовка к переходу 

Далее авторы приводят финансовую модель для базовой компании, которая, по их мнению, позволяет ей вернуть свой EV всего за 11 лет, обходя вопрос цены нефти. Дополнительно они приводят примеры успешного восстановления компаний из других отраслей, табачной промышленности и нефтепереработки.

Основные выводы из анализа

Обратите внимание на фантастический оптимизм авторов. Они не выказывают ни малейшего сомнения, что сланцевая отрасль будет жить, причем неплохо. 

С таким выводом согласны в Wood Mackenzie. Согласно проведенному в прошлом году исследованию, группа из 20 ведущих E&P сможет сохранить производство на прежнем уровне, реинвестируя всего 70% своих денежных потоков при условии $50 за баррель WTI. Остальное должно пойти на выплаты акционерам и возврат долга. Ключевой вопрос, считают в Wood Mackenzie, сейчас заключается в том, смогут ли управленческие команды придерживаться этой структуры капитала и противостоять «звукам сирены, соблазняющих их к ускоренному наращиванию активности и росту производства». 

Несмотря на все убедительные аргументы в пользу сдержанности, история отрасли свидетельствует о том, что увеличившиеся денежные потоки обычно очень быстро превращаются в новые скважины, пишут Wood Mackenzie, и они безусловно правы в своем опасении.

Также интересна основная, по мнению Kimmeridge, причина «разгульного» поведения менеджмента – теория дефицита ресурсов. Компании стремились захватить как можно большие площади для добычи в будущем, не считаясь с затратами. 

На наш взгляд, выбор между стратегиями поведения на рынке зависит, в первую очередь, именно от этой оценки: работаем мы в условиях дефицита ресурсов или их избытка. Если имеет место дефицит ресурсов, то логично не наращивать добычу, а надеяться на рост цены. Если ресурсов избыток, цены поднять не удастся, главное – захватить долю рынка. 

Написаны сотни страниц рассуждений о балансе спроса/предложения на рынке нефти. Но все они мало обращают внимание на такой фундаментальный фактор, как спрос потребителей — а могут ли они позволить себе купить столько нефти?

В статье «Краткий обзор проблем после пика нефти» (перевод статьи Тима Уоткинса) приводятся слова Гейла Тверберга: «Постпиковую экономику движет не производство, а потребление. То есть, хотя нефтяной отрасли необходимы более высокие цены, чтобы оставаться прибыльной, именно коллективная нехватка покупательной способности потребителей приводит к снижению цен. Поскольку потребителям приходится больше платить за предметы первой необходимости, они сокращают расходы на  дискреционные товары [товары, спрос на который потребители могут сократить при сокращении доходов, в отличие, например, от коммунальных услуг], провоцируя апокалипсис розничной торговли и вынуждая производителей сокращать производство… тем самым снижая спрос на нефть. Таким образом, цены на нефть снижаются до уровня, который потребители могут себе позволить».

Симон Мишо (Simon Michaux) из Финской геологической службы подчеркивает тенденцию к снижению цен на нефть после кризиса 2008 г.

Немного осталось людей с приемлемым доходом, чтобы потреблять достаточно и поднять цену на нефть до уровня, при котором отрасль может оставаться прибыльной.

Приведем окончание статьи британца Тима Уоткинса: «Человечество со временем вернется к «зеленой энергии», но не так, как представляют себе техно-утопические фантазеры. Скорее, по мере того как энергетическая основа индустриальной экономики рушится, те, кто выживет, в основном останутся с энергетическими технологиями, такими как водяные колеса, ветряные мельницы и паруса, т.е. на экономическом уровне начала девятнадцатого века».

Правы ли оптимисты из Kimmeridge или пессимист Тим Уоткинс, мы узнаем в будущем, скорее всего, не слишком отдаленном.

Материал подготовлен
Институтом развития технологий ТЭК (ИРТТЭК)